ПАО «М.видео» (Группа «М.Видео-Эльдорадо»)
Факторы (база знаний): дистресс-спираль долг/аренда; собственный импорт с 2023 (дочка в КНР) → слабый рубль бьёт по COGS
| Тикер | Тип | Close | Дата |
|---|---|---|---|
| MVID | обыкн. | 41,7 | 2026-07-20 |
| Метрика | Ед. | 2019 | 2020 | 2021 | 2022 | 2023 | 2024 | 2025 |
|---|---|---|---|---|---|---|---|---|
| EBITDA | млн руб. | 46 616 | 47 021 | 31 102 | 34 808 | 41 750 | ||
| Чистая прибыль | млн руб. | 7 134 | 6 541 | 2 380 | ||||
| Чистая прибыль акционерам | млн руб. | |||||||
| Операционная прибыль | млн руб. | 24 114 | 22 927 | 13 742 | 7 748 | 16 297 | 11 950 | |
| Выручка | млн руб. | 365 216 | 417 857 | 476 364 | 402 462 | 434 390 | 451 642 | 324 761 |
| Итого активы | млн руб. | 346 029 | 390 121 | 443 372 | 333 991 | 359 809 | 367 451 | 288 701 |
| Денежные средства и эквиваленты | млн руб. | 4 738 | 7 445 | 12 053 | 30 196 | 18 662 | 22 659 | 4 737 |
| Итого капитал | млн руб. | 32 127 | 33 639 | 23 212 | 6 380 | |||
| Чистый долг | млн руб. | 44 672 | 40 483 | 57 085 | 65 470 | 67 773 | 85 800 | 147 510 |
| Капитальные затраты | млн руб. | -9 336 | -7 913 | -14 566 | -6 036 | -6 720 | -8 804 | |
| Свободный денежный поток | млн руб. | 8 811 | 23 101 | 5 329 | -2 281 | 10 079 | ||
| Дивиденды выплаченные (всего) | млн руб. |
MVID — инвестиционное заключение
Данные:
companies/MVID/<год>/annual/report.md(МСФО, млн ₽). Ряд метрик —forecast-log.md. ⚠️ EBITDA до 2019 г. — IAS 17, с 2019 г. — МСФО 16.
1. Профиль и бизнес-модель
Крупнейшая (исторически) сеть магазинов бытовой техники и электроники РФ: бренды М.видео и Эльдорадо (Эльдорадо + MediaMarkt Russia куплены в 2018 г. за ~55 млрд живых денег). Один отчётный сегмент. С 2023 г. — собственный импорт (в т.ч. дочка в КНР), с 2024 г. — собственный маркетплейс (учитывается агентски: в выручку идёт только комиссия — 22,0 млрд в 2025 г. против 6,6 в 2024 → GMV Группы больше выручки, но сам GMV в МСФО не раскрывается).
Как компания зарабатывала (пока зарабатывала). Не торговой наценкой, а бонусами поставщиков (ретробонусами за объём закупки) и бесплатным фондированием: товар продавался за 105–172 дня до того, как оплачивался поставщику (CCC от −19 до −39 дней). Оба источника — не юридические права, а функция переговорной силы. Оба уничтожены в 2021–2025 гг.
2. Динамика показателей — три разные компании
| Эпоха I (2015–2017) | Эпоха II (2018–2020) | Эпоха III (2021–2025) | |
|---|---|---|---|
| Выручка | 162 → 198 | 321 → 422 | 476 → 325 |
| EBITDA-маржа | 5,5–6,0% (IAS 17) | 6,5% → 11,1% (МСФО 16) | 6,5% → отриц. |
| Процентные расходы | 0–488 | 3 617 → 12 733 | 14 417 → 52 760 |
| Покрытие процентов | 11,5× … ∞ | 4,06× → 1,80× | 0,40× → отриц. |
| Чистый результат | +4,5 … +7,0 | +8,4 → +6,5 | убыток каждый год |
| Собственный капитал | 14,0 → 23,2 | 31,4 → 33,6 | 16,8 → (45,6) |
| Дивиденды | 4,8 / 3,6 / 0 | 0 / 5,9 / 5,3 | 13,0 / 0 / 0 / 0 / 0 |
Ключевое наблюдение по всему ряду: валовая прибыль в рублях не растёт с 2019 г. (91,1 → 99,2 → 87,6 → 83,1 → 91,4 → 91,0 → 37,7), сколько бы ни росла выручка. Рост объёма шёл через онлайн-канал, где маржа съедалась конкуренцией с маркетплейсами. Рост выручки не создавал прибыли ещё до кризиса.
3. Баланс и долг — сердце кейса
Долг: три слоя, каждый надо считать отдельно
| Слой | 2017 | 2019 | 2022 | 2025 |
|---|---|---|---|---|
| Банковские кредиты + облигации | 0 | 49 410 | 95 666 | 152 247 |
| Обязательства по аренде (МСФО 16, с 2019) | 0 (вне баланса) | 68 459 | 73 332 | 59 235 |
| Торговая кредиторка («долг до востребования») | 77 698 | 172 466 | 135 668 | 100 065 |
| Чистый долг (кредиты + аренда − кэш) | −17 791 (кэш) | 113 131 | 138 802 | 206 745 |
| Собственный капитал | 23 154 | 32 127 | 6 380 | (45 596) |
МСФО 16 (2019): «долг» удвоился без единой сделки
2018 (IAS 17): «долг» = 59 509 (только банки). 2019 (МСФО 16): 49 410 банк + 68 459 аренда = 117 869. Одновременно EBITDA скачком 20 790 → 46 616. Один и тот же бизнес, одна и та же аренда — две разные компании на бумаге. У арендного ритейлера аренда больше банковского долга.
Ковенанты и непрерывность деятельности
- С 2022 г. — нарушение ковенант КАЖДЫЙ год (2022, 2023, 2024, 2025). Банки формально имеют право требовать досрочного погашения; каждый год выдают письма об отказе (2022: >93% долга, 2024: ~90%, 2025: все банки).
- Going concern-примечание с 2022 г. — 4 года подряд. В 2025 г.: краткосрочные обязательства превышают оборотные активы на 163 663; денег на счетах 4 737 при краткосрочном долге 150 000.
- Компания сама пишет, что ожидает нарушения ковенант и в следующем году.
4. Денежные потоки
| 2019 | 2020 | 2021 | 2022 | 2023 | 2024 | 2025 | |
|---|---|---|---|---|---|---|---|
| OCF (после уплаты процентов) | 18 147 | 31 014 | 19 895 | 3 755 | 16 799 | (392) | (58 183) |
| CAPEX | 9 336 | 7 913 | 14 566 | 6 036 | 6 720 | 8 804 | 4 722 |
| Выплаты по аренде | 11 926 | 11 166 | 15 006 | 12 349 | 12 473 | 11 882 | 10 474 |
| FCF (после аренды) | (3 115) | +11 935 | (9 677) | (14 630) | (2 394) | (21 078) | (73 379) |
⚠️ Ловушка: «учебный» FCF (OCF − CAPEX) выглядит прилично (2023: +10 079), потому что МСФО 16 перенёс тело арендных платежей в финансовую деятельность. Настоящий FCF отрицателен 6 лет из 7. Компания не генерировала свободный денежный поток с 2020 г.
2024: денежные средства от операционной деятельности 36 694, уплаченные проценты (36 476) → весь операционный поток бизнеса до копейки ушёл на проценты.
5. Дивиденды
| Год | Объявлено |
|---|---|
| 2015 | 4 848 (20 ₽/акц) |
| 2016 | 3 591 |
| 2017–2018 | 0 (копили кэш под покупку Эльдорадо) |
| 2019 | 5 941 (30,00 + 33,37 ₽/акц) |
| 2020 | 5 341 |
| 2021 | 13 030 (38,00 ₽/акц) ⚠️ |
| 2022–2025 | 0 |
⚠️ Дивиденд 2021 г. — красная строка кейса. 13,0 млрд выплачено в год, который по исправленным данным закрыт убытком 4,0 млрд, при FCF после аренды −9,7 млрд. Деньги взяты в банке (долг +21 млрд за год). Через год — going concern. Мажоритарий вывел кэш прямо перед кризисом.
6. Оценка
Стандартные мультипликаторы неприменимы: прибыли нет (5 лет убытков), EBITDA отрицательна (2025), балансовый капитал отрицательный (−45,6 млрд). EV/EBITDA, P/E, P/B не считаются.
Единственная корректная оценка — как опциона на выживание:
- Активы 288,7 млрд, из них гудвил 50,0 + отложенный налоговый актив 38,6 = 88,6 млрд (31%) — обе статьи держатся на допущении «компания вернётся к прибыли», которого больше нет. При их списании активы 200,1, обязательства 334,3 → дефицит 134 млрд.
- Обязательства 334,3 млрд, из них 150,0 — краткосрочный банковский долг.
- Акционер — остаточный претендент после банков, арендодателей и поставщиков.
7. Риски
- Ликвидность (реализуется прямо сейчас). 4,7 млрд денег против 150,0 краткосрочного долга. Держится исключительно на письмах банков и вливаниях акционеров.
- Спираль поставщиков. DPO 127 дн (был 223). Отсрочка стала платной (9,9 млрд/год), а «возмездная отсрочка» рухнула 36,5 → 4,5 млрд. Без товара нет выручки.
- Две необесцененные мины: гудвил 50,0 + ОНА 38,6 = 31% активов.
- Разводнение. Допэмиссия (разрешения получены) по цене дистресса.
- Ставка ЦБ. При долге 152 млрд каждый п.п. ≈ 1,5 млрд процентов. Но даже нулевая ставка не даёт прибыли при отрицательной EBITDA — риск утратил доминирование, уступив место операционному коллапсу.
- Секулярный: маркетплейсы (Ozon, WB, DNS) забирают долю. Спрос жив — уходит именно М.видео.